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2016年02月19日

負利率五風險扭曲政策目標
(經濟學家、冠域商業及經濟研究中心主任 關焯照) - 關焯照

日本央行實行負利率政策,希望藉此刺激經濟。資料圖片

金管局總裁陳德霖於本周二向媒體發言時指出,美國利率開始正常化,但其他主要經濟體卻實施負利率,驅使金融市場產生大量不確定因素。至於央行推行的負利率政策是屬於新試驗,其對經濟的影響仍是未知之數。
陳總不是貨幣理論專家,所以才會聲稱負利率是新試驗。然而,熟知貨幣及銀行學的學者應該早已知道,瑞士央行於上世紀70年代,為了阻止資本流入,曾三度向非瑞士居民的存款徵收特別稅,即是非瑞士居民將資金存放於瑞士境內的銀行是需要向銀行支付利息(幅度介乎2至10%),這亦是過去半世紀,首次有國家實施負利率政策。
在金融海嘯爆發期間,歐元區成員國和幾個非成員國包括瑞典、丹麥及瑞士先後推出負利率政策以刺激經濟或阻止資本流入。在今年1月底,日本央行也向銀行收取存款息,因此,日本也成為亞洲首個實施負利率的國家。
負利率是針對銀行存放於央行的過剩儲備,希望銀行能夠將過剩儲備借出,也可以減低市場利率,從而鼓勵企業投資和市民增加消費。至於投資者也會重新平衡投資組合,多做非定息收入投資。另外,負利率向市場傳達一個所謂更寬鬆貨幣政策的訊號,以影響家庭儲蓄決定。用負利率環境阻止資本流入是會推低國家的貨幣匯價,令出口競爭力增強。
以上解釋可能令人感到負利率是完美政策,其實,政策的成功與否是要看目標能否達到。歐洲國家和日本於過去幾年相繼推行負利率,但其成效不但不明顯,反而為經濟帶來後遺症。

降低國家減債誘因

國際結算銀行前副總經理Hervé Hannoun於上年一個國際研討會時表示,從中長遠角度來看,負利率是會產生以下五種潛在風險:
第一、不利誘因(Disincentive)。在負利率環境下,一個債務纏身的國家會覺得更沒有誘因減少國家債務,因為現時是借錢者可以收息,又何必花費時間去處理債務問題呢?以歐元區為例,由於超低息甚至負利率環境持續,其公共淨債務息口支出佔GDP由2007年的2.5%下降至2015年的2%。反而,其公共債務佔GDP則由2007年的72.8%急升至108.4%,這正好反映大部份歐元區成員國未有採用有效方法,解決債務問題。
第二、失焦(Distraction)。無論量化寬鬆和負利率均是為政府買時間,解決國家的結構性問題。然而,一旦問題不斷延遲處理,政府便會失去焦點,最終問題只會繼續惡化,令國家的經濟長期處於困境。
第三、扭曲(Distortion)。持續印銀紙和把利率壓至不正常的超低水平是會扭曲資產價格。大家也知道香港的樓市價格於過去六至七年不斷瘋升,如果沒有這超低息環境,本地樓價肯定會遠低於上年九月的歷史高位。此外,央行把官方利率降至極低甚至負水平令短中期的政府債券孳息出現負數,這絕對是一件極危險之事,因為負利率的出現是由於國家的經濟狀況變得相當差,而在正常情況下,一個經濟差的國家所發行的債券是會出現較高的息率,但現在卻出現負利息,這正是一個資產價格被扭曲的例子。
第四、破壞(Disruption)。當央行實施負利率,銀行的息差便要面對收窄的可能性,主要原因是銀行未能完全轉嫁資金成本於存款者。當息差收窄,銀行的盈利預期轉差,這對股價必會造成巨大的負面影響。當日本央行推出負利率後的第二天,日經指數即展開暴跌,其中銀行股價更跌至四腳朝天。類似的股市大跌情況也發生於2014年6月,當時歐央行決定推行負利率,其後歐洲股市也跌了一段時間。
第五、幻滅(Disillusion)。過去幾年的非正統貨幣政策充斥金融市場,令市民大眾對中央銀行漸漸失去信心,最壞的是市場感到主要的央行已成為投資者的不明朗因素,這只會減弱央行的公信力。當超低利率或負利率持續一段時間,市民便會產生憂慮,究竟如何儲蓄達致退而無休呢?大家可能會發現,負利率更有可能令家庭儲蓄上升,不是下跌。這代表甚麽呢?即是市民減少消費,經濟又怎樣能夠好轉呢?
這五個D的風險絕對可以改變負利率政策的原有目的。總而言之,央行行長幻想自己有神奇力量,地球肯定要面對無窮無盡的痛苦。
http://www.acecentre.hk

關焯照
經濟學家、冠域商業及經濟研究中心主任

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