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2015年07月17日

內地股市難大升
(經濟學家、冠域商業及經濟研究中心主任 關焯照) - 關焯照

內地股市不時大起大跌,股民的心情亦如坐過山車。資料圖片

內地股市的特色是不鳴則已一鳴驚人,無論是熊市或牛市,內地股市的走勢總會令你嘆為觀止。遠的不說,上次牛市由2005年6月運行至2007年10月,歷時29個月,股市指數例如滬綜指在這期間升了5.14倍。但其後出現的熊市則歷時67個月,跌幅高達73%。總之,中國式的股市有如過山車,股民少些膽量,也會被股市的大上大落嚇儍。

今次中央政府為股市精心炮製了一個「人造牛」。首先,透過滬港通和深港通逐步開放資本賬和加快人民幣國際化。再者在開放資本賬過程中,希望吸引外國投資者投資內地股市,為股市增添上升動力。
無奈,中央的如意算盤卻被內地股民的「動物精神」(animal spirits)完全破壞了。根據凱恩斯的名著《通論》,當「心理狀況主導人的思想時,即使其決定沒有客觀數據支持,他們都會先作出相應行動以免錯過任何機會」,這種情緒表現和行為正是凱恩斯描述的「動物精神」。在投資市場,「動物精神」能夠引起資產價格出現極大波動。而在這次大升市中,內地股民盡顯「動物精神」的威力,不但盡快買股,而且更有股民以槓桿加大注碼,最終將股市炒至泡沫水平。當然,炒到上天的東西總要回歸大地,最近內地股市大跌正好證明過份炒賣的股市是一定會爆煲,內地股市的泡沫爆破只是又一次歷史重現吧!
在過去幾周的跌市中,最令筆者意外的是這隻人造牛只是維持一年時間便玩完,而主要指數的升幅也不到兩倍。從以往牛市的經驗,人造牛的升幅真是太少和壽命太短了。無論如何,筆者作為經濟學者是有興趣為這隻人造牛找出死因,以免類似情況出現時,讀者於投資上又犯上同樣錯誤。
經過研究,內地股市爆煲的主要原因有以下兩個:
第一,逆勢而行。附表一是過去7年半(2008年第1季至2015年第2季)內地經濟的增長表現,在2008至2009年金融海嘯爆發期間,中央政府推出四萬億元刺激方案,以穩定經濟,雖然經濟增長曾於2010年明顯反彈,但刺激方案卻為中國帶來不少後遺症,包括產能過剩、去槓桿、樓市泡沫、地方債等,加上內地經濟正在轉型,經濟持續放緩是無可避免。從這表,讀者可以看到內地經濟增長於全年首兩季已跌至7%,是2009年第1季後的新低。這放緩狀況反映中國經濟的高增長模式已不復在,而在內地經濟面對種種逆風的影響下,人造牛只是逆勢而行,難以長壽。
第二,「吹」「水」牛。過去兩三季,官媒不斷唱好內地股市,即使在近期的大跌市,官媒繼續為A股護航。總言之,官媒為這隻人造牛扮演「吹手」角色,幫助政府搖旗吶喊,無奈由於內地股民投資知識不高,以為官媒唱好便是千載難逢好時機,誰知道會接火棒嗎?

需時調整「去槓桿」

有云:「水能載舟」,過去一年內地股市能夠大升的其中一個原因是過份槓桿。筆者翻查由2014年5月至今滬深兩個股市的融資融券交易總金額(不包括場外融資融券總金額)(附表二),讀者不難發現,融資融券總金額從上年5至7月的大約3,900至4,400億元人民幣逐步上升至今年6月中的歷史高位2.4萬億元,升幅高達5倍。這種槓桿式買賣卻令內地股市急升,假若讀者留意內地股市消息,相信仍記得在今年4月上旬,上海證券交易所的成交量顯示定格升至一萬億,便不能再變動,成為國際新聞。誠然上交所的成交量破歷史高位只是反映股民以孖展方法得到額外「水源」,令他們能夠採用「以小控大」的方法去買賣股票。但股市是沒可能長升長有,當股價升至不能持續時便會回落。但當調整浪殺至,股市自然出現斬倉潮和拆倉潮,最終在「人踩人」的情況下,國內股市便產生股災了。
內地股市大升的其中一個重要原因是過度槓桿,一旦進入去槓桿,股市的調整期是頗痛苦,但這是非理性亢奮的代價。以現時內地經濟面對的結構性和周期性問題,內地股市要在短期內重拾升軌絕對有難度。另外,由於去槓桿仍未完成,筆者認為股票投資者在未來兩季應盡量避開內地股市,以免再墮入這浮沙地。 http://acecentre.hk

關焯照
經濟學家、冠域商業及經濟研究中心主任

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